上海证券交易所证券发行与承销规则适用指引第3号——投资价值研究报告关注事项（试行）

¶上交所就正式发布《股票发行上市审核规则》等9项业务规则答记者问

法规依据：

上海证券交易所股票发行上市审核规则（2024年4月修订）

上海证券交易所上市审核委员会和并购重组审核委员会管理办法（2024年4月修订）

上海证券交易所科创板企业发行上市申报及推荐暂行规定（2024年4月修订）

上海证券交易所发行上市审核规则适用指引第1号——申请文件受理（2024年修订）

上海证券交易所发行上市审核规则适用指引第3号——现场督导（2024年修订）

上海证券交易所上市公司重大资产重组审核规则（2024年4月修订）

上海证券交易所股票上市规则（2024年4月修订）

上海证券交易所科创板股票上市规则（2024年4月修订）

上海证券交易所证券发行与承销规则适用指引第3号——投资价值研究报告关注事项（试行）

为了深入贯彻落实中央金融工作会议精神和《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（以下简称新“国九条”），按照中国证监会统一部署，2024年4月30日，上交所正式发布了《股票发行上市审核规则》等9项配套业务规则。上交所相关负责人就规则制定修订的情况回答了记者的提问。

一、请介绍一下本次发布业务规则的总体情况。

答：上交所本次修订发布了9项业务规则，包括已公开征求意见的《股票发行上市审核规则》等5项主要业务规则，以及4项配套业务细则、指引。具体包括3类：一是6项发行上市审核类规则，分别是《股票发行上市审核规则》《重大资产重组审核规则》《上市审核委员会和并购重组审核委员会管理办法》《科创板企业发行上市申报及推荐暂行规定》，以及《申请文件受理指引》《现场督导指引》。二是1项发行承销类规则，即《投资价值研究报告关注事项指引》。三是2项持续监管类规则，即主板、科创板《股票上市规则》。

此外，上交所正在制定修订贯彻落实新“国九条”的其他业务规则，将尽快向市场发布。

二、前期上交所就《股票发行上市审核规则》等业务规则向社会公开征求意见。请简要介绍一下相关情况。

答：2024年4月12日至4月19日，上交所通过官方网站、邮件、召开座谈会等渠道和方式，就业务规则向市场公开征求意见。

总的看，市场各方对贯彻落实中央金融工作会议精神和新“国九条”、加紧健全完善各项制度规则给予了积极评价。普遍认为，相关制度规则的修订体现了强监管、防风险、促高质量发展的主线，及时回应了市场较为关注的问题，进一步明确了市场预期；各项制度改进符合当前资本市场发展阶段、企业发展状况，有助于处理好投融资、一二级市场、入口与出口等均衡关系，有助于加快形成全方位、立体式的监管规则体系。

征求意见期间，上交所共收到各类市场主体反馈的意见建议100余条。上交所高度重视，逐一认真研究，共采纳意见建议近40条，主要涉及完善发行人股东责任、加强发行上市审核自律监管、细化中介机构核查方式、强化上市公司退市风险警示、综合考虑公司经营发展需要设置分红指标等。对市场主体意见存在较大争议和分歧的，将进一步研究论证。对其他意见建议，我们后续将加大培训宣传力度，做好规则解释说明，抓好规则落实。

三、本次修订《科创板企业发行上市申报及推荐暂行规定》有何考虑？

答：为了更好支持和鼓励“硬科技”企业在科创板发行上市，强化科创属性要求，进一步凸显科创板“硬科技”特色，近期中国证监会修订了《科创属性评价指引（试行）》，上交所同步修订了《科创板企业发行上市申报及推荐暂行规定》。

一是完善科创板科创属性评价标准，强化衡量科研投入、科研成果和成长性的关键指标。将“最近三年研发投入金额”由“累计在6000万元以上”调整为“累计在8000万元以上”，将“应用于公司主营业务的发明专利5项以上”调整为“应用于公司主营业务并能够产业化的发明专利7项以上”，将“最近三年营业收入复合增长率”由“达到20%”调整为“达到25%”。例外条款中“形成核心技术和应用于主营业务的发明专利（含国防专利）合计50项以上”同步增加发明专利“能够产业化”的要求。

二是聚焦促进科技创新需要，压实保荐机构推荐责任。要求保荐机构应当顺应国家战略和产业政策导向，立足促进新质生产力发展，贯彻高质量发展理念，准确把握科创板定位，推荐拥有关键核心技术，科技创新能力突出，科研成果转化运用能力突出，行业地位突出或者市场认可度高，具有较强成长性的“硬科技”企业申报科创板。

四、《申请文件受理指引》作了哪些修订？

答：新“国九条”明确指出，将上市前突击“清仓式”分红等情形纳入发行上市负面清单，上交所对《发行上市审核规则适用指引第1号——申请文件受理》作了修订，新增发行上市负面清单，明确相关申报文件要求。保荐人应当就发行人及其实际控制人、董监高等“关键少数”是否存在口碑声誉的重大负面情形，发行人是否存在突击“清仓式”分红等事项出具专项核查意见，并将核查意见纳入申报文件范围。

前述“突击‘清仓式’分红”的标准是：报告期三年累计分红金额占同期净利润比例超过80％；或者报告期三年累计分红金额占同期净利润比例超过50％且累计分红金额超过3亿元，同时募集资金中补流和还贷合计比例高于20％。

五、为了进一步压实中介机构“看门人”责任，本次修订《现场督导指引》作了哪些安排？

答：现场督导作为发行上市书面审核的延伸和补充，在压实保荐人、证券服务机构核查把关责任，从源头上提高上市公司质量等方面发挥了重要作用。为进一步落实“申报即担责”，督促中介机构勤勉尽责，上交所对《发行上市审核规则适用指引第3号——现场督导》进行了修订，重点聚焦以下3个方面。

一是明确“一督到底”原则。为强化严监管警示震慑，明确发行人撤回申请或保荐人撤销保荐不影响督导工作的实施，也不影响本所依规对督导发现的问题进行处理。

二是拓宽现场督导覆盖面。增加“随机抽取”的现场督导方式，根据以上市公司质量为导向的保荐机构执业质量评价结果，随机抽取已受理项目，对保荐人启动现场督导。明确上市审核委员会会议审议后至股票或者存托凭证上市交易前，发生对发行人是否符合发行条件、上市条件或者信息披露要求产生重大影响的事项的，本所可以按照需要启动现场督导。

三是强化现场督导中的自律监管。加强对违规中介机构和执业人员的自律惩戒，督促其更好履行核查把关责任，明确了从重处理情形，强调保荐人、证券服务机构及其相关人员拒绝、阻碍、逃避本所现场督导，谎报、隐匿、销毁相关证据资料的，本所可以给予一定期限内不接受其提交或者签字的发行上市申请文件、信息披露文件的纪律处分。

六、投资价值研究报告是投资者参与询价活动的重要参考。为了提升研究报告质量，《投资价值研究报告关注事项指引》作了哪些安排？

答：为强化新股发行询价定价配售各环节监管，提高投资价值研究报告撰写质量，为网下投资者参与询价提供更加客观审慎的估值参考，上交所新制定了《证券发行与承销规则适用指引第3号——投资价值研究报告关注事项（试行）》。

一是明确撰写关注事项。重点围绕基本面分析、盈利预测、估值分析及结论、风险提示等内容，特别是对存在估值结论对应市盈率、每股价格、超额募集资金处于较高水平等市场关注情形的，明确针对性分析和充分性论证要求。

二是强化自律监管。旨在强化投资价值研究报告事后监管和中介机构声誉约束，通过对报告撰写质量开展事后回溯和分类评价管理，压实中介机构责任。

七、请简要介绍《股票上市规则》设置分红不达标强约束措施的情况？

答：本次规则修订引入现金分红不达标实施“其他风险警示”（ST）措施，目的在于以更强的约束督促公司回报投资者。与“退市风险警示”（*ST）不同，上市公司不会仅因为分红不达标而被退市。

分红不达标实施ST情形，针对的是最近一年盈利且母公司报表年末未分配利润为正值的公司，对过去三年的分红情况进行总体评估，当三年累计的分红比例和分红金额均不满足要求时（即最近一个会计年度净利润为正值且母公司报表年末未分配利润为正值的公司，最近三个会计年度累计现金分红总额低于最近三个会计年度年均净利润的30%，且最近三个会计年度累计现金分红金额低于5000万元），公司将会被实施ST。回购注销金额纳入前述现金分红金额。指标设计兼顾了投资者回报诉求和公司持续发展需要，公司可以在三年的评估期内根据公司盈利和现金流情况自主制定分红计划。此外，规则充分考虑了科创板企业研发投入大等情况，作了差异化安排。

本次设置具体指标时，综合考虑了未分配利润、盈利情况等影响上市公司分红的各种因素，预计不会有大量公司因现金分红不达标被实施ST。以2022年度数据测算，沪市涉及公司数量约为30家。该规则将于2025年1月1日起正式实施，首次“最近三个会计年度”指2022年度至2024年度，所涉及的公司仍有时间改善公司分红情况。规则正式实施后，将会推动更多公司真金白银回报投资者。

八、上交所对下一步退市新规实施有何安排？

答：公开征求意见期间，各类市场主体特别是个人投资者对优化完善退市制度提出了宝贵意见建议，包括完善退市指标设置、加大重大违法打击力度、优化规则实施安排、强化退市中投资者保护等。总体来看，当前各方面在加大退市监管力度上已经形成共识，具体到退市指标设计上则有不同的考量。在规则起草过程中，上交所对各方面可能关注的焦点已经有所考虑并作了充分论证。结合市场反馈意见，这里对规则制定和后续执行作进一步说明：

一是精准出清，稳妥推进。财务类退市情形中收紧营业收入指标，已综合考虑市场情况、板块差异；调整主板市值类退市指标，充分评估了市场当前的情况；修订规范类、重大违法类退市情形，体现了科学设置、严打造假导向。从总体影响评估来看，本次退市规则修订整体靶向精准，瞄准“空壳僵尸”和“害群之马”，体现“应退尽退”，突出上市公司的质量和价值，并非针对“小盘股”。同时，规则实施设置了新老划断安排，确保平稳过渡，从严打击连续多年造假的公司和存在控股股东资金占用不予整改的公司，明确退市风险公司的投资者预期，强化风险揭示。

二是加大力度，依法从严。本次退市规则修订，重点打击财务造假和资金占用等恶性违法违规行为。对于重大违法退市，目前已经形成了多层次、立体式的退市情形。本次修订在首发上市欺诈发行、重组上市欺诈发行、造假规避财务类退市以及严重损害国家利益、社会公众利益等情形基础上，收紧2年造假情形，新增1年严重造假、3年连续造假情形，科学设置重大违法退市适用范围，进一步加大对严重财务造假行为的打击力度。另外，本次对于内控失效、存在控股股东资金占用的公司也将严格实施退市。特别是多次占用拒不整改、整改后再次占用的，将予以坚决出清。

三是严格追责，加强救济。持续推动强化责任追究和投资者利益保护。一方面，对存在违法违规行为的退市公司，坚决采取纪律处分，推动加强行政、民事和刑事责任追究。另一方面，加强退市风险公司的风险揭示，存在虚假记载等侵害投资者利益行为的，推动综合运用代表人诉讼、先行赔付等方式，维护投资者合法权益。

后续，上交所将切实担负起退市实施主体责任，认真履行好退市决策、信息披露监督、交易监控等重要职责，加大退市监管力度，推动加快形成应退尽退、及时出清的常态化退市格局。

九、上交所后续在加强重组监管、削减“壳”资源价值方面有何具体措施？

答：并购重组是资本市场优化资源配置的重要途径，是支持上市公司做优做强的有力工具。新“国九条”强调，要加大并购重组改革力度，多措并举活跃并购重组市场。中国证监会发布《关于加强上市公司监管的意见（试行）》，鼓励上市公司综合运用股份、现金、定向可转债等工具实施并购重组。

为避免本应出清的“空壳僵尸”“害群之马”借“忽悠式”重组、“三高”并购、盲目跨界收购等配合大股东套现离场、规避退市、扰乱市场秩序，损害中小投资者利益，新“国九条”明确要求加强并购重组监管，进一步削减“壳”资源价值，中国证监会《关于严格执行退市制度的意见》要求严格监管风险警示板上市公司并购重组。下一步，上交所将对“壳”公司重大资产重组进行精细化监管，从严监管因缺乏持续经营能力进而触及收入利润指标被“退市风险警示”（ST）的公司、濒临交易类退市指标的公司筹划重大资产重组，严防违规“保壳”“炒壳”；对其他ST、ST等公司重大资产重组提高现场检查覆盖面，切实把好标的资产质量关。

在加强“壳”公司重组监管的同时，完善“小额快速”审核机制、适当提高并购标的估值包容性、鼓励上市公司吸收合并等政策举措已相继落地，并购重组市场政策环境持续优化。为支持行业龙头企业高效并购优质资产，对于优质大市值上市公司实施重组的，根据《重大资产重组审核规则》第四十三条规定予以快速审核，充分发挥并购重组优化资源配置的市场功能。下一步，上交所将继续支持上市公司实施规范的重组交易，推动公司注入优质资产、提升投资价值。

十、上交所对新的规则实施时间作了哪些安排？

答：为了确保新制定修订规则平稳实施，按照规则规范的事项特点并参考市场意见建议，上交所将作如下安排：

一是审核类规则，将自规则发布之日起施行。已通过上市委审议的首发项目，适用原审核类规则的规定；未通过上市委审议的首发项目，应当符合新的主板上市条件、科创属性要求。

二是承销类规则，将自规则发布之日起施行。主承销商等投资价值研究报告撰写机构应当按照《投资价值研究报告关注事项指引》的要求，撰写和提供投资价值研究报告。

三是持续监管类规则，将自规则发布之日起施行。为了最大程度实现分红、退市等新规平稳落地，更好保护投资者权益，上交所在主板、科创板《股票上市规则》的发布通知中针对分红、退市（包括4类强制退市情形）的实施时间作了具体安排，提请广大上市公司、投资者关注和知悉。

十一、除了制定修订业务规则外，上交所贯彻落实新“国九条”还有何举措？

答：新“国九条”是贯彻落实中央金融工作会议精神的战略性举措，对于走好中国特色金融发展之路，加快建设金融强国有重大意义。下一步，上交所将始终坚守资本市场的政治性、人民性，紧紧围绕加快建设安全、规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场这一总目标，深刻领会资本市场新“国九条”的精神实质，坚定不移把党中央、国务院决策部署和工作要求落实到实际工作中。

一是不折不扣抓好制度落地执行。加强制度建设、系统完善各项业务规则，是贯彻落实新“国九条”的基础一步。目前，上交所正在严格对照新“国九条”和中国证监会相关政策文件提出的各项要求，制定实施交易所层面贯彻落实方案，明确施工图、进度表，确保各项部署和要求尽快落到底见实效。

二是突出强监管、防风险、促高质量发展主线。落实监管“长牙带刺”、有棱有角要求，落实“五大监管”理念，扎实做好一线监管各项工作。着力提升防范化解重大风险的能力，完善风险监测应对处置政策工具箱。发挥好上交所大盘蓝筹集聚、硬科技领先、多品种支撑和精准化服务的优势，推动加快培育新质生产力，服务经济社会高质量发展。

三是锻造忠诚干净担当的一线监管铁军。把贯彻落实新“国九条”和当前正在开展的党纪学习教育结合起来，坚持刀刃向内，强化各业务链条公权力监督，深入推进反腐败斗争，铲除腐败问题产生的土壤和条件。强化干部员工队伍建设，切实改进工作作风，不断增强市场主体的获得感和满意度。

¶上海证券交易所证券发行与承销规则适用指引第3号——投资价值研究报告关注事项（试行）

上证发〔2024〕57号

各市场参与人：

为了深入贯彻落实中央金融工作会议精神和《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，提高首次公开发行证券投资价值研究报告撰写质量，保护投资者合法权益，根据《证券发行与承销管理办法》《上海证券交易所首次公开发行证券发行与承销业务实施细则》等有关规定，上海证券交易所制定了《上海证券交易所证券发行与承销规则适用指引第3号——投资价值研究报告关注事项（试行）》，现予以发布，并自发布之日起施行。

特此通知。

上海证券交易所

2024年4月30日

¶第一章 总则

¶第一条

为了提高投资价值研究报告质量，保护投资者合法权益，根据《证券发行与承销管理办法》《上海证券交易所首次公开发行证券发行与承销业务实施细则》等规定，制定本指引。

¶第二条

本指引适用于投资价值研究报告撰写机构（以下简称撰写机构）在上海证券交易所（以下简称本所）首次公开发行证券中出具投资价值研究报告的行为。

本指引所称投资价值研究报告，是指撰写机构按照《证券发行与承销管理办法》第八条的规定撰写并向网下投资者提供的投资价值研究报告。

¶第三条

撰写机构撰写投资价值研究报告应当遵守合规、客观、审慎、专业的原则，不得存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。

¶第二章 关注事项

¶第一节 基本面分析

¶第四条

投资价值研究报告行业归属和可比公司原则上应当与招股意向书保持一致，不得随意调整；确有必要调整的，撰写机构应当充分、详细、客观说明调整原因，且应当就调整前后对估值的影响做比较分析。

¶第五条

撰写机构应当客观全面阐述影响行业发展的有利和不利因素，结合行业政策环境、竞争格局等，审慎评估行业发展前景，不得主观夸大行业空间和增速。

行业政策环境、竞争格局预计或者已经发生较大变化的，撰写机构应当针对性分析相关变化趋势和风险，审慎评估相关情况对发行人业务经营的具体影响。

¶第六条

撰写机构应当在行业分析的基础上，结合市场份额、研发技术实力、财务状况等，客观分析发行人行业地位。

发行人市场份额、研发技术实力、财务状况等预计或已经发生较大变化的，撰写机构应当说明变化原因，并审慎评估相关情况对发行人业务经营的具体影响。

¶第七条

撰写机构对发行人与可比公司的投资价值进行比较分析，应当基于相关业务的可比性，重点结合发行人与可比公司在经营情况、市场地位、技术实力以及反映公司成长性、盈利能力、营运能力、现金流量等财务状况的差异，客观阐述发行人相较可比公司的竞争优势和劣势。

¶第二节 盈利预测

¶第八条

撰写机构应当客观中立地分析和预测发行人未来业绩情况，不得简单引用招股意向书业绩预计或者盈利预测报告（如有）。

¶第九条

盈利预测与发行人所属行业、上下游行业发展趋势等不匹配，或者与发行人历史业绩变化、可比公司预计业绩趋势等存在较大差异的，撰写机构应当详细说明差异原因，并充分论证合理性。

¶第十条

发行人所属行业或者上下游行业存在明显周期性波动的，撰写机构应当充分评估原材料价格、产品价格、市场供需等周期性变化对发行人经营成果的影响，谨慎预测未来业绩，相关指标或参数不得简单采用波峰或者波谷的时点性数据。

¶第十一条

发行人最近一期业绩或者下一报告期预计业绩大幅下滑的，撰写机构应当结合行业和可比公司的业绩变化情况，详细分析业绩下滑原因，细化评估业绩下滑影响因素的趋势方向及具体影响程度，审慎判断发行人正在采取或者拟采取改善措施的预计效果，谨慎预测未来业绩。

发行人最近一期业绩或者下一报告期预计业绩大幅下滑的，主承销商可以要求发行人聘请会计师事务所出具盈利预测审核报告。

¶第十二条

发行人报告期初以来业绩大幅增长，或者属于强周期行业上行周期的，撰写机构应当详细分析业绩增长原因，充分论证业绩驱动因素是否具有持续性，审慎评估后续业绩变化的风险，相关指标或者参数不得简单采用历史高点或周期高点业绩数据。

¶第十三条

发行人尚未盈利或者最近一期存在累计未弥补亏损的，撰写机构应当结合发行人行业特点和自身情况，针对性分析未盈利原因，综合评估相关因素对发行人业务拓展、研发投入、现金流量、生产经营可持续性等方面的影响，谨慎预测未来业绩。

¶第三节 估值分析及结论

¶第十四条

撰写机构应当客观、专业地选择估值方法和估值参数，详细说明选择依据。向本所报备投资价值研究报告后调整估值方法或者估值参数的，应当充分说明调整的必要性、合理性。

撰写机构选取的两种或多种估值方法结论差异较大，或者最终估值结论区间上下限差异过大的，应当详细说明原因和合理性。

¶第十五条

采用绝对估值法的，撰写机构应当完整列示永续期之前的现金流折现计算过程，对重要且敏感性较强的参数进行敏感性分析，充分评估其变动对估值结果的影响。

¶第十六条

采用相对估值法的，撰写机构应当重点参考行业市盈率等行业估值指标，同时关注可比公司估值水平。采用市盈率指标的，撰写机构应当重点关注发行人下列业绩变化对估值结论的影响，审慎选取发行人市盈率计算口径：

（一）发行人最近一期业绩大幅下滑的，应当重点参考滚动市盈率，并审慎评估业绩下滑趋势对市盈率变化的影响；

（二）发行人最近一期业绩大幅增长的，应当重点参考静态市盈率；发行人报告期初以来业绩大幅增长的，还应当参考报告期平均净利润对应市盈率，并审慎评估业绩变化风险的影响。

¶第十七条

采用市盈率指标进行相对估值的，撰写机构应当完整列示境内外市场上市的可比公司静态市盈率、滚动市盈率、预测市盈率（如有），计算可比公司平均市盈率。

可比公司存在下列情形的，在计算平均市盈率时应当考虑剔除：

（一）亏损或者微利；

（二）利润大幅下滑；

（三）市盈率显著高于其他可比公司或者行业平均水平；

（四）其他导致市盈率异常的情形。

剔除后可比公司仅余一家或没有可比公司的，撰写机构应当重点参考行业市盈率估值。

¶第十八条

撰写机构应当结合发行人较所属行业、可比公司竞争优劣势，不得简单参照可比公司平均估值水平进行估值。估值结论区间上限对应估值指标超过所属行业或者可比公司平均水平的，应当详细说明原因，并充分评估估值结论的合理性和审慎性。

¶第十九条

估值结论区间上限对应募集资金超过招股意向书预计募集资金的，撰写机构应当结合下列因素，充分评估估值结论的合理性和审慎性：

（一）募集资金差异与发行人申报以来业绩及行业估值变化的匹配性；

（二）募集资金差异与发行人主营业务及所属行业发展、未来经营战略的匹配性；

（三）其他应当关注的事项。

¶第二十条

估值结论区间上限对应每股价格、市盈率等指标处于市场较高水平的，撰写机构应当充分考虑市场环境、投资者关注等因素，审慎评估其对上市后股价变动趋势可能造成的不利影响，充分评估估值结论的合理性和审慎性。

¶第四节 风险提示

¶第二十一条

撰写机构应当按照重要性原则，披露发行人经营过程中所有可能存在的潜在风险，并特别说明盈利预测的假设条件不成立对盈利预测以及估值结论的影响，提示投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险。

¶第二十二条

发行人存在下列情形的，撰写机构应当充分分析对发行人投资价值的影响程度，并在显著位置揭示风险：

（一）所处行业的监管政策发生较大不利变化；

（二）所处行业出现周期性下滑、市场容量下降、增长停滞、准入门槛降低等情况；

（三）所处行业上下游供求关系发生较大不利变化，导致原材料采购价格或产品售价出现较大不利变化；

（四）重要客户或供应商发生不利变化；

（五）由于工艺过时、产品落后、技术更迭、研发失败等原因导致市场占有率持续下降，主要资产价值出现明显下跌、主要业务出现萎缩；

（六）发行人所属行业或者可比公司的估值指标预计或者已经发生较大波动；

（七）存在本指引第十八条至第二十条规定的情形；

（八）其他可能影响发行人投资价值的情形。

¶第三章 自律管理

¶第二十三条

本所对撰写机构出具投资价值研究报告的行为进行监管。向本所首次报备以来的投资价值研究报告存在下列情形的，本所可以视情节轻重对撰写机构及其直接负责的主管人员和其他直接责任人员采取工作措施、监管措施或者纪律处分：

（一）基本面分析中，缺乏定量分析，主观夸大行业空间和增速；随意选择行业归属，选择依据不充分；未充分考虑影响发行人发展的政策调整、市场环境变化等因素；

（二）盈利预测分析中，缺乏客观性和审慎性，对核心假设缺乏合理论证，发行人未来的资产负债、利润、现金流量等预估值与基本面相悖；

（三）采用绝对估值法的，估值模型假设条件、主要参数及选择依据不合理、不充分、不完整；主要测算过程缺失；在市场未发生重大变化的情况下，同一撰写机构采用的可比估值参数存在重大差异；

（四）采用相对估值法的，估值模型未能客观选取可比公司，选取的可比公司依据不充分；

（五）估值结论不客观、不审慎、不独立，论证依据不充分；

（六）风险提示中，缺少对所披露风险因素的定量分析，未说明发行人经营中可能存在的风险，未说明盈利预测假设条件不成立对公司盈利预测及估值结论的影响；

（七）存在明显内容遗漏、数据错误等情形；引用的数据来源不具有权威性，未注明出处；

（八）其他违反本指引或者损害投资者合法权益的情形。

¶第二十四条

本所定期监测投资价值研究报告盈利预测实现情况。向本所首次报备以来的投资价值研究报告存在下列情形的，本所可以视情节轻重对撰写机构及其直接负责的主管人员和其他直接责任人员采取工作措施、监管措施或者纪律处分：

（一）投资价值研究报告预测发行人第一个年度业绩预测期盈利的，实际归母净利润未达到预测情况的80%；预测亏损的，实际亏损情况超过预测情况的20%（不可抗力因素除外）；

（二）投资价值研究报告预测发行人第二个年度业绩预测期盈利的，实际归母净利润未达到预测情况的60%；预测亏损的，实际亏损情况超过预测情况的40%（不可抗力因素除外）。

¶第二十五条

本所定期监测投资价值研究报告估值结论与上市后市值差异情况。向本所首次报备以来的投资价值研究报告存在下列情形的，本所可以视情节轻重对撰写机构及其直接负责的主管人员和其他直接责任人员采取工作措施、监管措施或者纪律处分：

（一）投资价值研究报告估值结论区间上限超过发行人上市后6个月、12个月市值，且超过幅度显著较高；

（二）同一撰写机构撰写投资价值研究报告，估值结论区间上限超过发行人上市后6个月、12个月市值的项目数量和占比显著高于同期其他撰写机构的平均水平。

¶第二十六条

本所定期以适当方式公开投资价值研究报告撰写质量情况，并结合撰写质量情况对撰写机构实施分类评价和管理。

撰写机构存在本指引第二十三至第二十五条规定情形的，本所对其撰写的投资价值研究报告加大审阅问询力度，提高发行承销专项检查频率。

¶第二十七条

本所发现撰写机构及其直接负责的主管人员和其他直接责任人员存在违反中国证券业协会相关规则行为的，将通报中国证券业协会。

撰写机构及其直接负责的主管人员和其他直接责任人员涉嫌违法违规的，本所将相关线索上报中国证券监督管理委员会查处；涉嫌构成犯罪的，由司法机关依法追究刑事责任。

¶第四章 附则

¶第二十八条

本指引下列用语含义如下：

（一）可比公司静态市盈率，指可比公司股票最近1个交易日市值和最近20个交易日平均市值的孰低值，与其最近一年经审计的利润的比率；

（二）可比公司滚动市盈率，指可比公司股票最近1个交易日市值和最近20个交易日平均市值的孰低值，与其最近连续四个季度的利润的比率；

（三）可比公司预测市盈率，指可比公司股票最近1个交易日市值和最近20个交易日平均市值的孰低值，与其预测当年的利润的比率；

（四）行业市盈率，指中证指数有限公司公布的最近1个月行业平均市盈率。

¶第二十九条

本指引由本所负责解释。

¶第三十条

本指引自发布之日起施行。